Post

今天BTC挂在7.8万，山寨比大饼更难受，资金在收缩，没人想在这种行情里听故事。但故事还是在讲。最近圈里最火的一个叙事叫“靠手续费回购”——听起来特别性感。项目赚了手续费，拿钱去市场上买自己的代币然后销毁，流通量减少，价格自然涨。逻辑闭环，完美。 DeFi研究员Ignas泼了一盆冷水：这套叙事吃的是交易量和手续费，不是基本面。成交量一旦萎缩，分红、回购、销毁马上变少，持有动力下降，抛压紧随而来。他说得对。但他只说对了一半。因为“靠手续费回购”的项目之间，差别大到离谱。有的是真金白银在烧，有的只是在烧你的FOMO。同样叫回购，三种项目，三种命运。第一类：UNI——烧的是Robinhood的真钱先看最硬的。 Uniswap今年累计回购销毁了2840万美元的UNI。钱从哪来？协议手续费。今年7月费用开关正式激活之后，所有链上兑换的17%手续费流入TokenJar合约，用来回购销毁UNI。关键增量来自Robinhood Chain。这个7月刚上线的公链，专门做代币化股票。9月1日单日交易额冲到14.3亿美元，创历史新高。Uniswap在7月27日到8月12日期间的155万美元收入里，60%来自Robinhood Chain。这意味着什么？ UNI的回购资金不依赖加密市场自己跟自己玩。Robinhood Chain上的股票代币交易量，连接的是传统金融世界的需求。只要美股还在交易，只要还有人想用代币买卖股票，这条收入线就不会归零。渣打银行的Geoff Kendrick算过，按8月中旬的销毁速度，UNI的年化销毁率约是流通量的4%。他认为“明显不可持续”，但即使按他的保守目标价，年化销毁率也有2.2%。 4%不可持续，2.2%呢？年化通缩2.2%的资产，在传统金融里已经算相当激进了。 UNI烧的是真钱。钱从Robinhood来，从代币化股票来，从真实交易需求来。第二类：RAY——烧的是Solana的Meme心跳再看Raydium。手续费分配机制写得很清楚：交易费的12%用于公开市场回购并销毁RAY。到2026年8月底，累计回购已超过流通量的30%。 30%。这个数字比UNI猛多了。但RAY的收入来源和UNI有本质区别。Raydium是Solana上最大的DEX之一，它的交易量高度依赖Solana生态的Meme币发射热度。9月6日StonkFun集成消息出来后，RAY单日暴拉70%，从0.91干到1.43。涨得猛。但跌起来也疼。因为一旦Solana上的Meme发射降温，交易量萎缩，12%的回购资金池就会同步缩水。回购减少→通缩叙事减弱→持有激励下降→抛售。 Ignas把RAY和ZCAT、PONS放在同一类里，逻辑是同构的：靠手续费回购的老牌DEX，一旦没有成交量，激励就会中断。 RAY烧的是Solana的Meme心跳。心跳在，火就烧得旺。心跳停了，火就灭了。第三类：ZCAT、STONK——烧的是你的想象力最后一类，最危险。 ZCAT，一只套着纸袋的匿名猫，Solana上的Meme币。机制很简单：每笔转账收3%的手续费，换成ZEC发给持币者。它没有协议收入。没有DEX手续费。没有借贷利差。它的“回购”资金来自持币者自己的转账行为。你转账，它收税。你不动，它就没钱。 STONK呢？StonkFun的平台代币，号称把平台交易收益的60%用于回购销毁。但累计销毁只有大约10%，30天回购金额低于PONS和PUMP。而且StonkFun本身就是一个代币化股票发射台——它的收入取决于“还有多少人愿意玩币股Meme” 。 PONS、INDEX、SHROOM、CASHCAT，全都一样。它们的分红、回购、销毁、流动性激励，全部挂钩交易手续费收入。 Ignas说得最狠的一句是： “用眼下这波手续费去外推全年回报，基本是在预测行情永远不冷，这很荒唐。” 第三类烧的不是钱。烧的是你的想象力。 DefiLlama的Token Rights板块统计，截至8月27日，收录的106个协议里有55个被标记为Active Buybacks。超过一半。听起来回购已经是行业标配了对吧？但“有回购机制”和“回购规模足以影响Token价格”，中间隔着一条银河。 55个里面，有多少个的回购资金来自真实、多元、可持续的收入？有多少个只是把“回购”当成一个营销词汇，写进白皮书里骗你点“买入”？不要因为“有回购”就买。第一个问题：回购的钱从哪来？是协议手续费？是发射台收入？还是持币者自己的转账税？第二个问题：这个收入可持续吗？它依赖Meme热度吗？依赖Solana生态的发射量吗？依赖Robinhood Chain上美股代币的成交量吗？如果交易量砍半，回购还剩多少？第三个问题：回购规模占流通市值的比例是多少？累计销毁1000万美元，流通市值10亿。年化回购率1%。这不叫通缩，这叫做样子 $UNI $RAY $HYPE

"Att använda avgifter för att extrapolera årliga avkastningar är som att anta att marknaden aldrig svalnar." Igår talade en forskare inom DeFi-gemenskapen vid namn Ignas den raka sanningen. De ursprungliga orden lyder så här: "Att använda de nuvarande transaktionsavgifterna för att extrapolera årliga avkastningar innebär i princip att förutsäga att marknaden aldrig kommer att svalna. Det är absurt." Absurt. Han använde det ordet. Det är inte 'inte rigoröst', inte 'överdrivet optimistiskt', utan absurt. Jag stirrade länge på denna mening eftersom den precis trängde igenom en slöja—hela marknaden använder data från de hetaste dagarna av tjurmarknaden för att göra upp räkningen för en livstid. Hur skiljer sig detta från att använda en juli-termometer för att förutsäga medeltemperaturen för hela året? Robinhood Chains avgiftsintäkter förra veckan motsvarade ungefär 73 % av Uniswap UNI-burnintäkterna. Vid första anblicken finns hypen fortfarande kvar. UNI har stigit över 150 % från björnmarknadens botten, med en endagshandelsvolym den 1 september som nådde en rekordhög på 1,43 miljarder dollar. Siffrorna är vackra. Men Ignas kniv stack precis på denna plats – det här är inte fundamenta, det handlar om handelsvolym. Mekanismen bakom alla "crypto Meme"-berättelser går i princip genom samma pipeline: Transaktionsavgifter → avgifter går in i statskassan → treasury buyback/burn tokens → tokenpriset stiger → fler handlar → högre avgifter. Positiv återkopplingsslinga. Låter perfekt. Men perfekta saker har oftast ett dödligt dold tillstånd. Detta dolda villkor är: handeln får inte upphöra. STONK köper tillbaka och bränner tokens med plattformsavgifter; liksom POS använder INDEX handelsavgifter för att köpa tokeniserade aktier; ZCAT betalar ZEC-utdelningar till innehavare genom transaktionsskatt; SHROOM använder LP-avgifter för att investera i likviditet. Mekanismerna skiljer sig åt, men den underliggande logiken är helt konsekvent— Du tjänar inga pengar på projektet; du tjänar pengar på nästa person som går in i fältet. Datan har redan bevisats vara fel. Kommer du ihåg det där MEME-myntet på Robinhood Chain? Lanserat i början av september, översteg handelsvolymen 100 miljoner inom 12 timmar, steg över tusen gånger på 24 timmar och börsvärdet steg en gång till 150 miljoner dollar. Och nu? Marknadsvärdet sjönk under 60 miljoner dollar, en minskning på 47,9 % på 6 timmar. Från toppen halverades det nästan och halverades gång på gång. Från 150 miljoner till 60 miljoner. Mindre än en vecka. Detta var ingen nödsituation – ingen hacking, inga regulatoriska åtgärder. Den enda variabeln var – handelsvolymen sjönk. Färre köper, färre avgifter, mindre pengar att köpa tillbaka, skäl att hålla försvinner, och sedan springer alla tillsammans. Ankaret Ignas gav var ännu mer hjärtskärande. Han grävde fram Coinbases sista cykelbokföring: Under fjärde kvartalet 2021 var Coinbase handelsvolym 547 miljarder dollar. Ett år senare 145 miljarder dollar. En minskning på 74 %. 74%。 Från en av världens största complianta börser. Om inte ens Coinbase kan stå emot nedgången i handelsvolymen, varför tror du då att ett meme-mynt som är beroende av Robinhood Chain-avgifter för att upprätthålla sitt marknadsvärde kan hålla i sig? Ignas bedömning är: om handelsvolymen för meme-tokens halveras kan marknadsvärdet sjunka med mer än 95%. Coinbase föll med 74 %, och Meme med 95 %. Vet du vad det betyder? Att handelsvolymen sjunker från 10 miljoner till 5 miljoner låter som "halva tiden." Men börsvärdet som sjönk från 100 miljoner till 5 miljoner — det var noll. Handelsvolymen är elastisk, börsvärdet är skört. Under tiden har Uniswaps handelsvolym redan börjat minska. Den 7 september stod Solana för 67 % av handelsvolymen för mememynt, tre gånger så mycket som Robinhood Chains. Konkurrensen intensifieras, och kakan delas. Idag är du draken, imorgon kanske du inte ens får smaka på soppan. Så, tillbaka till vad Ignas sa— "Att använda denna nuvarande avgiftsrunda för att extrapolera den årliga avkastningen förutsätter i princip att marknaden aldrig svalnar." Vad förutspår du exakt? Du förutspår: om tre månader, sex månader, om ett år, kommer det fortfarande att finnas en grupp människor på marknaden, precis som idag, med samma entusiasm, samma kapital, samma FOMO, som handlar vilt i samma pool. Du förutspår: mänsklig girighet kommer inte att blekna. Detta är inte investeringsanalys. Det är en trosförklaring. Och det är en uppfattning som aldrig har bekräftats. Från starten till idag har ingen "värmeindikator" hållit sig i mer än sex månader. Nej. Hur länge kommer handelsintresset att pågå? Ignas uttrycker det rakt på sak: "Tills folk slutar tjäna pengar eller tröttnar på att förlora pengar." ” Just nu tjänar alla fortfarande pengar, så de spekulerar fortfarande. Men uttrycket 'fortfarande tjäna pengar' signalerar själva toppen av cykeln. Jag tänker inte säga att alla dessa projekt är bluffar. Det är de inte. Mekanismdesignen är bra och koden är skriven ganska seriöst. Problemet är att bra mekanik kombineras med dålig matematik. Projektets mekanism säger inte "årlig takt på 819%." Någon använder toppdata för att räkna ut det åt dig. Hur snabb är kapitalomsättningen på memecoinmarknaden? ZZZ, som steg 300 % på Solana idag, kan bli den största förloraren imorgon. Det finns inget som heter "stabila avkastningar" på denna marknad, bara "stabila förluster överförda." Nästa gång du ser något "årligt XX%"-meme eller kryptokampanj, fråga först: vilken del av handelsvolymen baseras denna avkastning på? Är det baserat på förra veckans 12-timmarstopp som passerade 100 miljoner yuan? Eller är det genomsnittet under de senaste 30 dagarna? Eller är det hela cykeln under det senaste året? Om det är en topp – släng den. Toppavkastning är ögonblicksbilder av marknadens varmaste sekund. De visar inte hållbar inkomst, men sentimentets temperatur når sin topp. Att använda det numret för att räkna ut årlig inkomst motsvarar din dagliga inkomst den dag du vann lotteriet, vilket är din livstidsårslön. Att beräkna årliga avgifter från tjurmarknadsavgifter är lika opålitligt som att förutsäga den årliga medeltemperaturen baserat på sommartemperaturer. Den enda skillnaden är – väderprognosen kommer åtminstone att säga att sommaren alltid tar slut. Och dessa "årliga avkastningar" kommer inte att existera. $UNI $MEME $UNI